下跌的大宗商品行情意味着什么？这将对股市产生什么影响？今天早餐妹妹为大家介绍华辉创富的投研总监袁华明，他认为，大宗商品的下跌正是中国超级大牛市的预兆。为什么得出这样的结论？来听听他的剖析。

牛市一：美国20世纪20年代

这个牛市启动前，1919年到1923年大宗商品价格下跌。美国股市1921年的道琼斯指数是70点，1928年涨到了381点，最大涨幅超过5倍，其中道琼斯指数在1928年内涨了48%。

牛市二：美国20世纪50年代到60年代

这个牛市启动前，1947年到1951年大宗商品价格下跌。该牛市始于1949年，1949年中的道琼斯指数是160点，1959年涨到了700点，最大涨幅达到了4.5倍。

牛市三：日本20世纪80年代

牛市启动前，大宗商品在1980年到1985年有五年的下跌周期。1982年的日经指数在6840点， 1989年达到了38957点，最大涨幅达到了5.69倍。

牛市四：台湾20世纪80年代

它与日本牛市大致在一个时期，但是股指涨幅是四个牛市中最惊人的。1987年1月是1000点，1990年2月达到了12495点，38个月内涨了11.495倍。

1.牛市形成时，美国、日本、台湾都是制造业强国和地区。美国是世界第一制造业强国，日本和台湾在80年代的制造业产品也风靡全球。

2.牛市启动之前，都有一段大宗商品价格下跌的过程。

我认为，共同点不是偶然的，即大宗商品价格下跌会带来制造业国家的超级牛市。

大宗商品价格下跌会给制造业国家的经济形态带来一系列变化，这些变化对股市产生影响。

阶段一：衰退期

即大宗商品价格下跌的初期。经济紧缩，通货膨胀率下降，市场利率水准下调。这对于制造业企业有两个不利的影响——

1.原材料半成品的跌价带来存货跌价损失，影响企业的即期业绩；

2.伴随利率下调而来的信贷紧缩会冲击消费，影响企业的产品销售。

随之而来的是，企业利润下降，对股票市场带来不利影响；另一方面，市场利率下调，提升股票市场的市盈率。这时候股市往往表现为熊市和震荡市。

阶段二：修复期

此时，大宗商品价格在较低的价位稳定下来，制造业企业的利润开始反转，且制造业国家相对其他国家，经济会得到更好的修复。

如果把制造业国家比作企业，它进口的是原油、铁矿石等原材料，出口的是电视机、手机等制成品。原材料价格下跌，制成品跌价有限，其利润就会提升，并体现在贸易顺差的提升。

此时，股市往往表现为部分行业先于其他行业完成调整，这部分行业的利润反转，和整体经济的低迷形成鲜明对比。

并且，股市还表现为二八行情，部分企业股票受益于利润反转，持续上涨，其他股票及大盘则处于下跌、震荡行情中。在市场利好、利空消息的交叉冲击下，大盘往往表现为快速上涨、快速下跌的剧烈震荡行情。

阶段三：景气期

此时，制造业国家的企业效益提升，带动个人收入增加，个人收入增加带来消费能力增强，消费能力增强带来企业效益进一步提升的景气循环，且制造业企业的利润会持续上涨。

根据成长股理论，市场会对利润持续上涨的企业给予更高的市盈率。在景气期，市场利率水准往往处于较低水平，资金充裕。企业利润持续上涨，市盈率提升，使股市迅速上扬，牛市行情得以形成。参照日本、台湾牛市的市盈率。

进一步看，牛市会带来财富效应，使感觉富有的股民增加消费欲望，带来更多消费能力，进一步提升企业的利润，为牛市添薪加火。

根据大牛市的产生条件，我认为中国版的超级大牛市正在形成。

1. 中国已经成长为全球有影响力的制造业大国。

2. 从大宗商品典型代表——原油的价格走势图上可以看到，油价从2014年的最高115.691美金/桶一路下滑到2016年1月的27.11美金/桶，当前稳定在约50美金/桶。2014年起，大宗商品价格有明显的下滑过程。

3. 2011年起，中国CPI指数连年下调，PPI指数连续54个月负增长。与此同时，通货膨胀下行，市场利率水平连年下调，当前1年期存款利率水准稳定在1.5%的历史较低水准，这与衰退期的表现基本一致。

4. 2014年起，中国的原油进口金额和铁矿石进口金额明显下滑。中国原油进口2014年是3.1亿吨， 2016年进口了3.8亿吨，进口数量增加。但由于油价从2014年的约100美金/桶降到3016年的每桶50美金/桶，每年可节约成本约8000亿元人民币。铁矿石同理。

原油及铁矿石节约下来的成本，最终会转化为企业利润增长以及个人收入提升。中国PMI指数从2011年起连年下调，直到2016年8月由负转正。这种转变反映了中国经济已经完成去库存调整，进入修复期，企业利润开始反转。

5. 2013年，中国贸易顺差2613亿美金，2014年3800亿美金，2015年达到历史性的6033亿美金。贸易顺差的提升也与前面分析相一致。

6. 过去几年，中国股市表现为熊市和震荡市，上涨和下跌的幅度都很大。部分行业企业受益于利润反转，走出了独立的行情。这表现与衰退期、修复期的表现也一致。

从这些表现来看，我们认为中国经济及股市正处于修复期的中晚期。修复期完成以后，中国经济的景气期及中国版超级大牛市的序幕或许将拉开。

而且，这次牛市的高点应该会超过2007年10月创造的上证指数6124点的高位。

2005年，我们顿悟出市场已知理论是无效的，只有用市场未知理论方法才可能持续超越指数。于是，我们的投资口号是“用市场未知理论方法持续超越指数”。“市场未知理论方法”指的是，投资决策都是基于自有的、而市场未知的三套投资理论模型。这实际上反映了对投资理论本质的思考。

1.三个理论模型都是复杂的。追溯几百年的股市发展史，简单的模型一定早就被发现进而无效了。而这些模型在逻辑推演上是可以成立的，且也被整体数据进行了验证。

2.它们指导了过去12年的投研决策，不论是我个人还是华辉的股票型基金的投资都取得了很好的业绩回报。

3.它们在牛、熊市以及震荡市都可以找到边界条件适配的投资机会。

为什么认为市场已知理论是无效的？

1.投资者的理想丰满，但现实骨感。

一方面，投资者期望超额收益，而现实是绝多数投资者都战胜不了指数，包括掌握最新理论知识和最好交易工具的聪明的基金经理；

另一方面，投资者们精研各种投资理论，寄希望于实践中不断提升，但新的理论层出不穷，旧的理论在实践中总是棋差一招。

2.美国投资理论发展史中有一些奇怪现象。上个世纪50年代，由于巴菲特及一群价值投资者的成功，价值投资成为美国资本市场的理论主流。这时出现了不太和谐的说法。

首先，1976年，价值投资盛行的年代，价值投资的鼻祖格雷厄姆提出“价值投资已死”。不奇怪吗？

其次，1993年，股票投资家、著名的投资大师彼得林奇提出，业余投资者比专业投资者业绩更好。不荒谬吗？

第三，股神巴菲特屡次超越指数，却笃信连掌握着最新投资理论、最好交易工具聪明的经理都战胜不了指数。

3.学大师者成不了大师。费雪、格雷厄姆、巴菲特等投资很成功，用他们的方法却很难复制成功。巴菲特常说自己是85%的格雷厄姆+15%的费雪，投资很成功，却笃信掌握着最新投资理论（包含格雷厄姆、费雪投资理论）的基金经理们战胜不了指数。

基于这些奇怪现象的和说法的观察和思考，我们得出“市场已知理论是无效的”的道理。一旦明白这个道理，并且了解资本市场的本质和运营机理，这些现象都可以得到解释。

资本市场的重要功能是价格发现功能，和保证公平交换。如果一个理论被市场所知晓，就会被市场用于指导股票定价；如果股价没有达到理论预期价格，投资者就可以通过买卖股票盈利，直到股票达到理论预期价格。

因此，格雷厄姆提出价值投资已死，不是指他的理论错误，而是市场认可了格雷厄姆的内在价值理论，并用于指导股票定价，使他无法发现投资机会。

总而言之，市场已知理论是无效的，本质上指的是，如果一个理论被市场所知晓，并且市场用该理论指导了股票定价，那么投资人就无法用该理论进行投资盈利了。